編者按

　　過去的2007年，全球經濟呈現冰火兩重天的景象。一方面，受美國次貸危機影響，大部分國家出現增長放緩甚至衰退跡象，另一方面，一些新興市場國家依然增長強勁。兩相抵補，2007年全球經濟依然走出了一波曲折中上升的行情。

　　已經來臨的2008年，在經歷連續數年的高速增長后，全球經濟是否會步入拐點？在信貸萎縮、流動性過剩、通貨膨脹、油價飆升、地緣政治不穩定等不確定因素影響下，2008年經濟增長動力和轉機何在？世界在尋找最終答案，我們在探詢變遷路徑，張庭賓先生的文章，或許能給我們提供一些思路。

　　抉擇2008：金融業危機與契機的“旋轉門”

　　張庭賓

　　圣誕、新年，鐘聲依舊響亮，世界已然不同。

　　太平洋兩岸的距離從未如此接近，人們共同關心和焦慮的話題也從未如此一致，正如一枚“魔術硬幣”——它的一面是美元貶值，而另一面是人民幣升值。

　　在彼岸，借貸消費已是末日余輝，越來越多的美國人為了明天發愁，有些已經還不起房貸；在圣誕商家的誘惑之下，越來越多的信用卡透支遭遇最后“紅牌”。這個前所未有的超級大國正遭遇前所未有的債務困擾，而精英們對此似乎束手無策……

　　在此岸，對于加速泛濫的人民幣流動性過剩，學者們的爭吵正在升級，乃至針鋒相對——人民幣加速升值——一派眼中的“神圣藥方”正是另一派眼中的“罪魁禍首”。而隨著CPI的加速上漲，百姓越來越明白他們的錢正在貶值，但他們想不明白的是——財富從他們的口袋流出，流進了誰的口袋？他們該如何保衛自己的財富？

　　2008年，世界會不會爆發一場全球性金融危機？中國將如何應對？正成為橫亙在人們心中越來越大的問號。

　　1全球金融危機已難以避免？

　　2008年第一個問題是，次貸危機將要結束，還是成為更大規模的美元危機和全球金融危機的前奏？

　　隨著時間的推移，此前看淡美國經濟和美元前景的經濟學家們，如退休后發言越發大膽明確的前美聯儲主席格林斯潘，摩根士丹利的亞洲主席史蒂芬·羅奇已經將美國在2008年陷入衰退的幾率提高到50%。而那些仍唱多美國經濟學者的聲音卻越來越寂寥。

　　美國到底還有沒有辦法扭轉其危機？為什么這么強大的一個超級大國，會仿佛一夜間變得如此弱不禁風？

　　冰凍三尺非一日之寒。今日的危機，實際是美元金融秩序盛極而衰的必然結果。

　　眾所周知，追求不斷增值是資本的天性。為了追求不斷增多的利潤，最初資本所有者將利潤退出消費需求，投入物質商品的擴大再生產，其必然結果是商品供給越來越大于需求，出現商品過剩的經濟危機。為了重新平衡供給和需求，小到牛奶被倒入大海，大到戰爭銷毀供給和需求能力，多種辦法曾被主動或被迫地采用過。

　　20世紀上半葉的兩次世界戰爭，一度將世界經濟打回供給和需求都嚴重不足的原始狀態，這使資本得以開啟一個不斷自我增值的長周期。同時，世界戰爭的慘烈，東方陣營的一度強勁崛起，使得西方主流精英被迫在更高層面上設計整個經濟運行體系。

　　這個新體系的核心要義有以下幾個：一、不斷擴大資本疆域，將剩余的商品和資本輸送出去開發新市場；二、國家福利主義，避免勞動者的收益相對資方萎縮太快，亦即消費相對萎縮得太快；三、鼓勵信用消費，這包括住房、汽車和信用卡的種種借貸消費；四、最精妙的是，它大力發展資本市場，建立了虛擬金融衍生品體系。在金錢退出消費的同時，也鼓勵其退出供給，這使得物質商品的供給和消費可基本保持相對均衡。同時，把越來越多的剩余資本引入金融衍生品的“魔瓶”，在越來越擺脫實體經濟的虛擬金融中循環增值；五、通過國際主導貨幣“剪羊毛”。也就是通過美元貶值和低利率促使國際游資涌入目標國，促使其資產泡沫瘋狂膨脹，并在其泡沫頂點做空其匯率和資產價格，熱錢在“超級過山車”中反復低吸高拋，實現對目標國財富“剪羊毛”。這在一定程度上可消滅目標國部分供給能力，增加“宗主國”財富，維持強勢美元，并刺激國內消費，帶動全球消費。

　　如今這一條條道路都逐漸走到盡頭。一是隨著戰后歐洲、日本、中南美、東南亞、中國、俄羅斯、印度、非洲的不斷開發，全球的商品和資本供給迄今已全面過剩；二是冷戰結束后，國家福利主義的外部壓迫動力大大降低，國與國之間的相互競爭瓦解力大大增強，福利社會形勢逆轉，各國貧富差距加速拉大；三是正在美國蔓延的房屋次貸和信用卡危機表明借貸消費已接近極限。

　　至于那個容納了無數虛擬金融資本的“魔瓶”，次貸危機所引發的“多米諾骨牌”效應正說明其瓶內幽靈的力量越來越強大，其瓶壁越來越脆弱，隨時可能破壁而出。

　　換個比方，金融虛擬衍生品體系就像蓋一座高樓。其最底層是央行發放的基礎貨幣，一層層蓋上去是M0（流通中的現金），M1（M0+活期存款），M2（M1+定期存款，非支票性儲蓄存款），M3（M2+私有機構和公司的大額定期存款），在M3之上還有L（M3+各種有價證券），而在各種有價證券之上，又創造出各種層出不窮的衍生品，貨幣的再創造甚至已擺脫了央行的羈絆……

　　這是一個典型的倒金字塔結構，隨著金融衍生市場的不斷加速發展，越往上層，其規模越大。中國銀行曾收集過的一組數據表明，2005年美國MO僅占其全部市場流通性的1%，M2占11%，各種資產抵押證券占到13%，而更上層金融衍生品已占到75%……與此同時，這個參天大廈的地基卻越來越脆弱，在布雷頓森林體系階段，它的地基是非常堅固的美金（美元+黃金）；在1971年，美國宣布美元與黃金脫鉤后，它就變成了信用貨幣——美元紙；2001年，隨著歐元正式啟用，這個“紙地基”也一分為二；而到了近兩年，英鎊、瑞郎、澳元等都試圖來分一杯羹，這個紙面的地基已變成四分五裂的“冰”面。試想一下，如果一個倒金字塔式的建筑越建越高，而它的地基越來越脆弱，因此大廈將傾——由美元危機引發的現有全球金融秩序的倒塌和重構已在所難免。

　　如此，接踵而至的問題是，美國是否能夠再用“剪羊毛”的方法，轉嫁和拖延這個遲早要爆發的金融危機呢？

　　2搶登美元“泰坦尼克號”？

　　屢試不爽的“剪羊毛”這一次能否如愿呢？

　　“剪羊毛”的最佳對象無疑是以中國為首，日本和南美因為過去剪得太過分，至今經濟元氣大傷；歐洲一體化后，歐元日見強勢，與美元分庭抗禮并占據上風，無從轉嫁。而中國經濟改革開放三十年的持續發展，已是羽翼漸滿，正是羊毛豐厚。而若在中國得手，則東南亞、印度等國必望風披靡。

　　實現這一目標要有幾個條件：一、目標國實施浮動匯率制度，資本項目兌換基本自由；二、主導國貨幣非常強勢，足以控制全球熱錢大進大出節奏；三、主導國經濟無后顧之憂；四、目標國危機對主導國有好處或害處不大。如當年美元對日元“剪羊毛”時，這四個條件完全具備。

　　如今，美元如果試圖剪人民幣的“羊毛”，這四個條件均殘缺不全：一，當今人民幣仍屬有管理的小區間浮動匯率制度，資本項目仍大部分不可兌換；二，美元一統天下的時代已經結束，美元政策已無法獨力操控世界資金流；三，美國次貸危機正日見蔓延，正處于金融大動蕩的前奏期；四，中美經濟高度互補，血肉相連，其緊密程度在大國中前所未有，已成一榮俱榮、一損俱損格局。

　　更為奇特的是，在現實條件下，倘若美國國內某種勢力一意孤行，其將未受其利，先受其害。其機制是，在美國次貸危機嚴重緊縮美國國內流動性的情況下，如果通過美元貶值，并逼迫人民幣大幅升值，盡管可以變相減免一部分中國持有的美元債務，但必然導致更多的流動性流出美元金融系統，會令已非常脆弱的美國金融資金鏈雪上加霜，甚至提前崩斷。同時，由于中國制造的利潤已經被逼到極限，人民幣的大幅升值，勞動力、土地、原材料等價格上漲，必導致中國出口美國商品價格上漲，加速美國國內的通貨膨脹。

　　筆者判斷，美元以犧牲自身流動性而向人民幣轉嫁危機已經來不及了。美元全面危機爆發的信號彈是，美元基準利率不斷向下降，而美國通脹率節節上升，兩者迎頭相撞的時候，即美元成為“負利率”貨幣的時候，世人就會對其失去作為國際儲備貨幣的保值信心，也就是美元“泰坦尼克號”撞上冰山的時候了。最近一次美元降息后，美元基準利率已經下降到4.25%，而2007年11月，美國通貨膨脹率同比已經上升到4.3%。這一全面危機觸發點實已近在咫尺。

　　對中國相當有利的是，2005年7月21日人民幣匯改以來，盡管人民幣在內外部壓力和輿論誘導下加速升值，其迄今升值為13.3%，然這離能夠引發一場資產泡沫破滅的危機仍至少有20%的升值區間。更有利的是，中國善借國內外熱錢投機人民幣升值和資產泡沫，通過大批金融機構IPO，已在很大程度上緩解和改善了金融系統狀況，而只要繼續堅持人民幣升值“主動性、漸進性和可控性”的基本國策，即使人民幣未來繼續升值，如果中國利用這一機遇再解決國資減持充實社保資金，大力扶持民營企業、創新企業上市，促使中國制造提高產業集中度，并實現向“中國創造”的升級，卻是未受其害，反先受其利。

　　讓筆者頗為不解的是，某些學者，在現存國際金融體系危機四伏的當口，卻在盡一切可能非要盡快實現人民幣匯率和資本項目自由化。金融改革是需要的，但我們千萬不能操之過急。

　　倘若以美元為核心的金融秩序真的像“泰坦尼克號”，那么還有沒有什么辦法來拯救它？中國是選擇孤立主義，還是要承擔與其實力和能力相對應的國際責任呢？

　　3黃金：危機與契機的旋轉門

　　對于中國這樣一個金融體系并不完善的經濟后發展國家而言，面對未來國際金融大動蕩的趨勢，自然應是先自保，再救人。

　　對中國而言，最迫切需要解決的是，由于人民幣加速升值的預期不斷強化，不斷加息，加上美元不斷減息，全球熱錢加速投機流入中國，致使國內流動性異常泛濫，市場流通的人民幣大增而物質商品增長有限，股市、樓市的資產泡沫必然愈演愈烈，通貨膨脹加速上升，居民儲蓄“負利率”的現狀。

　　破掉這個惡性循環有三個辦法：一是扭轉人民幣加速升值預期，2007年5月，曾出現發行人民幣特別國債扭轉升值預期的契機，但被所謂“特別國債發央行不影響市場”的熱錢輿論給卸掉了；二是嚴格甄別和打擊非法熱錢。然而，2007年8月，“港股直通車”的突然宣布破掉了強化資本項目管制打擊非法熱錢的預期。中國反資產泡沫和通貨膨脹如今只剩下了最后一招。

　　目前，買黃金正成為中國反通脹和資產泡沫危機的最后手段，也是根本大計——官方和民間大規模增加黃金儲備——中國每增加1000噸的黃金，以840美元/盎司的黃金現價計算，將減少外匯儲備近300億美元，減少國內人民幣流動性約2200億元，其效果超過提高0.5%的存款準備金率，而央行無須支付任何成本；更妙的是，中國將會因此大規模增加黃金儲備，為未來人民幣成為國際交易和儲備貨幣奠定堅實的基礎；而且，它不怕人民幣加速升值，人民幣越升值，它購買的黃金相對越便宜！

　　最奇妙的是，當一個以美元等信用紙幣為地基的倒金字塔大廈日益分崩離析之際，世界金融和經濟必然要尋找一個新的、為世人所公認的價值標尺，并在這個新的堅實地基上重建新世界經濟和金融秩序。換言之，就是貨幣大洗牌后，重新確定“主”牌，能夠成為主牌的只有兩個選擇，一是石油，二是黃金。

　　石油的局限性是顯而易見的，盡管它目前仍是世界經濟的血液，但隨著科技的發展，其被替代性必然不斷增強。即使其作為主導能源的地位不可更改，那它也僅僅能夠支持到本世紀中葉，更何況任何一個國家想要控制世界的主要石油儲量，即使如美國般的超級軍事大國也力有未逮。因而黃金必然“王者歸來”——在人類貨幣史上，黃金作為貨幣君主統治世界長達幾千年，而紙幣才不足百年，現代電子技術完全有可能使黃金鳳凰涅槃，成為因特網時代的貨幣君主。

　　中華的國運就是這樣神奇，似乎山窮水盡反而柳暗花明，幾乎置之死地偏偏別開生面——黃金恰可以成為中國“危機”與“契機”的旋轉門——機遇已經出現，中國別無選擇。只是遺憾的是，過去兩三年中，包括筆者在內的一些有識之士屢屢建議央行大規模增加黃金儲備，但現在仍區區600噸。

　　當然，倘若中國能夠由于堅定選擇并不惜代價地貫徹黃金戰略，必由此規避國內國際危機，中國也可以成為一艘與“泰坦尼克號”保持間距行駛的護衛艦，倘若“泰坦尼克號”真的遭遇重創，它也可以在不被拖入海底的前提下，盡最大努力實施救助。在亞洲金融危機之后，中國曾在東亞扮演過一次這樣的角色。

　　中國擯棄孤立主義的理由很簡單，且不說中國經濟與世界聯系已如此之深，作為人類，無論是皮膚是何種顏色，無論是中國人、美國人、伊朗人、非洲人……我們只有一個地球，我們其實是一家人。
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　　2008中國與世界十大投資焦點

　　張庭賓

　　1黃金將萬丈光芒

　　焦點指數10

　　風險指數5

　　難度指數6

　　隨著美元越來越深陷入債務危機，歐元和人民幣在加速升值壓力下，不得不購買大量黃金以對沖流動性過剩和通脹壓力，黃金價格上漲的主機制已經形成。加之在2008選舉年中，全球政治、軍事乃至恐怖主義事件的不確定性將增加。黃金收縮流動性過剩和避險兩大功能均將得到加強。黃金價格創出歷史新高已不在話下，即使其上破1000美元、2000美元，筆者也絲毫不感到奇怪。

　　在這種黃金單邊大牛市趨勢下，投資黃金風險不大，尤其是購買實物黃金；2008年中國將推出黃金期貨，其可做空的保證金交易有一定的風險。

　　2美元匯率：驚心動魄的一年

　　焦點指數10

　　風險指數9

　　難度指數9

　　美元兌全球主要貨幣的匯率市場將是相當驚心動魄的一年，將分為兩個階段，第一階段：美元債務危機愈演愈烈，其他貨幣如歐元、英鎊、日元、澳元等隔岸觀火，甚至坐收上漲漁利；第二階段：美元危機連累全球各國紙幣的信譽，大量現金轉而追逐黃金白銀和大宗商品，各國紙幣均將對大宗商品，特別是黃金出現貶值趨勢，而相互間漲跌互現，匯率市場漲跌信號日見紊亂。總體而言，有更多實體經濟和大宗商品支撐的貨幣將相對更加堅挺，其相對于美元堅挺程度依次為英鎊、日元、歐元、澳元等。

　　由于國際匯率市場投資者大多采取高倍數杠桿交易，因此，其爆倉風險在2008年將大大增加。

　　3中國A股：奧運會前沖高回落

　　焦點指數9

　　風險指數8

　　難度指數7

　　2006~2007年那樣的單邊大牛市已入尾聲，鑒于人民幣加速升值和加息的預期尚未扭轉，大規模購買黃金戰略落實仍需時間，2008年A股仍將創出新高，最有可能在春季。由于宏觀調控部門“雙防”決心很大，金融安全意識明顯強化，貨幣政策從緊意圖明確，如果組合政策更對癥下藥，并借機減持國有股充實社保，上證指數上破8000點的概率不大。創業板預計在2008年春季推出，因其無國有股減持壓力，將成為2008年最受資金追捧的板塊，其次是中小板，然后是主板。

　　4美股：或創新高后潛伏大挫隱患

　　焦點指數9

　　風險指數8

　　難度指數8

　　2008年美股——道瓊斯和納斯達克指數仍可能創出新高，但這個新高將是注了水的——因為美元貶值了。如果以歐元為價值標尺，美股指數將下跌，而以黃金和石油為標尺，其相對跌幅更大。其具體漲跌節奏仍將與2007年相似，當美元出乎市場意料快速下跌時，美股將跟隨下跌；而當美元價格回穩時，美股將反彈。在股票類型上，大宗商品股走勢將好于工業股，工業股將好于金融股。當然，2008年美元危機如果嚴重到金融機構連鎖倒閉的程度，則美股將大幅下挫。

　　5港股：在美股和A股間左

　　右搖擺

　　焦點指數9

　　風險指數8

　　難度指數8

　　港股走勢將在美股和A股兩個強者間左右搖擺。由于香港實施的是與美元聯系的匯率制度，也是一種類固定匯率制度，其基本走勢將跟隨美股。但由于其上市公司越來越多的是內地企業，能夠分享內地的經濟增長，因而其有可能再創新高——當然這種新高也如同美股般“注水”。倘若美股重挫，港股也會受到連累。

　　6石油：2008年將再創新高

　　焦點指數9

　　風險指數7

　　難度指數6

　　因美元債務危機仍看不到拐點，美元對石油、黃金等大宗商品將繼續貶值，也就是說，若以美元標價，石油價格仍將繼續創出新高，年內上破150美元并非不可能；在中東，美國因為石油、以色列為了國家安全，都難以容忍一個伊斯蘭區域強國——伊朗的壯大，他們聯手或單干襲擊伊朗的可能性依然存在，而春夏間危險程度最高，一旦戰火燃起，國際油價將飛漲。

　　7國際糧價將居高不下

　　焦點指數9

　　風險指數7

　　難度指數7

　　玉米乙醇——美國總統布什所能選擇的最糟糕能源替代品，在全世界仍有上億人吃不飽飯的時候，為了汽車的奔馳而奪人之口糧，不僅非常愚蠢，還會天怨人怒，加上美元貶值，這是2007年國際糧食價格大漲的兩個最主要原因。糧食價格上漲有利于遏制荒誕的乙醇汽油，但乙醇的投資周期不可能一年結束，而糧食供應的增加，即使在風調雨順的情況下，也至少需要一年。同時美元貶值仍將刺激糧食價格再創新高，且居高難下。

　　8銅價將先揚后抑

　　焦點指數8

　　風險指數7

　　難度指數6

　　2008年全球經濟將出現兩個階段，一是美元貶值尚未引發美國消費銳減，經濟尚未陷入衰退階段，銅等大宗商品價格仍將堅挺。但是，一旦美國經濟衰退信號明顯，將連累中國GDP增長減速，需求量明顯下降，則銅價將回落，但以美元計價其回調幅度有限。但若以同期石油計價，其跌幅較大；以黃金計價，跌幅最大。鐵礦石等也將出現類似行情。

　　9中國房地產：奧運會前后將陸續回調

　　焦點指數9

　　風險指數8

　　難度指數6

　　實施自由浮動匯率放開資本項目，還是以大規模購買黃金對沖人民幣升值？這一關鍵性決策將決定中國樓市未來兩種不同走勢。前者將導致股指和樓價在未來一年半載中再漲一倍，并在奧運會后下跌2/3以上。如果選擇后者，則股市樓市長期由快牛上漲轉變為慢牛上漲，深圳、廣州、北京房價將在前兩年急速上漲后陸續出現回調，全國房價在奧運會后將普遍出現回調，幅度在30%上下。由于防范投機的房地產宏觀調控政策已陸續出臺落實，回調后將呈慢牛爬升。

　　10人民幣匯率：單邊小幅上漲

　　焦點指數9

　　風險指數3

　　難度指數3

　　盡管人民幣匯率在2007年將繼續升值，升值幅度在5%上下，但仍不太可能實行自由浮動匯率制度和資本項目兌換，因此，其雖然是中國股市、樓市等資產價格最重要的決定因素之一，但其本身仍難以成為直接投資獲益的投資品。

　　（作者為本報副總編輯代表個人觀點，僅供參考投資者決策風險自負）