2025年歲末，正當行業(yè)人士可以借圣誕元旦稍事休息之際，大洋彼岸卻傳來了英偉達200億美元現(xiàn)金收購推理芯片企業(yè)Groq的大消息，它成為上年度全球半導體行業(yè)最后一個頗具規(guī)模的并購案例，為全球半導體行業(yè)在2025年的收并購事件畫下了一個巨大的句號。

中國半導體產(chǎn)業(yè)近年來發(fā)展迅速，相關A股上市公司市值和市盈率普遍都高，但是產(chǎn)業(yè)集中度不夠，例如目前僅芯片設計公司就有近5000家，領域內(nèi)的許多上市公司年營收沒有超過一億美元，所以這幾年每一年都有人預測當年是半導體行業(yè)收并購元年。雖然2025年已經(jīng)有多起并購案成功完成，但是在2025年接近尾聲時卻迎來了數(shù)起收并購終止。

2024年4月，國務院印發(fā)《關于加強監(jiān)管防范風險推動資本市場高質量發(fā)展的若干意見》，即業(yè)界稱為第三個“國九條”定調鼓勵并購，隨即《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》及新版《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》在 2025 年相繼落地，形成了一整套鼓勵產(chǎn)業(yè)和企業(yè)通過并購加快發(fā)展、同時提升資本市場效率的“政策組合拳”。

國內(nèi)半導體行業(yè)一馬當先，例如概倫電子計劃以總價21.74億元收購半導體知識產(chǎn)權（IP）開發(fā)企業(yè)銳成芯微的控股權，成為2025年國內(nèi)EDA行業(yè)最大規(guī)模的并購案。還有一些非上市公司也在積極行動，例如北京久好電子科技有限公司成功合并重慶東微電子股份有限公司，以期在模擬和混合信號SoC以及傳感器領域快速做大做強。

在成都舉辦的ICCAD-Expo 2025上，銳成芯微代表成都市舉辦了大會的招待晚宴（圖片來源：華興萬邦）

企業(yè)做大做強常采用“有機成長”或/和“收并購擴張”。在中國半導體行業(yè)，各細分賽道競爭激烈，行業(yè)主管部門和產(chǎn)業(yè)界近年熱議通過收并購實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合，形成全球性企業(yè)；對早期上市、高市值低利潤甚至凈虧損的半導體企業(yè)，收并購是增利重要途徑。與英偉達花巨資收購新創(chuàng)公司獲技術許可和人才不同，中國半導體企業(yè)一方面處于經(jīng)營大規(guī)模半導體公司學習曲線底部，另一方面面臨復雜政策環(huán)境、激烈市場競爭和人員流動性大問題，許多收并購案最終終止。

例如在2025年，并購完成得最為順暢的應當是中芯國際和華虹半導體公司兩家晶圓代工領域的龍頭企業(yè)，中芯國際擬發(fā)行股份購買中芯北方集成電路制造（北京）有限公司49%的股權；華虹公司擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，向上海華虹（集團）有限公司等4名交易對方，購買其合計持有的上海華力微電子有限公司 97.4988% 股權并擬募集配套資金。

這些被收購的標的公司是當年地方政府為引入晶圓代工廠，出資（或聯(lián)合國家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金等投資者出資）與欲快速擴張的中芯國際和華虹集團建立的“合資廠”。如今，中芯和華虹半導體欲回購地方政府股份，只要價格合適，地方政府及其他投資人都愿意出售。這種合資建新廠模式雖仍在發(fā)生，但較為特殊，因其股權轉讓關系不復雜，能順利完成。

被終止的收購

在2025年中，與這些成功進行或者順利完成的收購合并同時出現(xiàn)的，還有很多起終止收購的案例，北京華興萬邦管理咨詢有限公司（以下簡稱“華興萬邦”）團隊梳理了其中七家上市公司的案例，尤其是從2025年11月底至12月中旬的短短兩周內(nèi)，國科微、帝奧微、海光信息和芯原股份等六家半導體企業(yè)密集終止了收購案，也給我們在2026年的產(chǎn)業(yè)整合方式提供了很多有益的經(jīng)驗。華興萬邦團隊認為：IPO重啟、估值體系錯位、行業(yè)不確定性以及它們之間的交織是影響并購的三因素。

1. IPO重啟

2025年，半導體領域內(nèi)企業(yè)的IPO又開始加速，到年底實現(xiàn)了摩爾線程和沐曦科技兩個大型的IPO。想必這是國家為了加快半導體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展而推出的支持性政策，不過這也可能影響半導體行業(yè)內(nèi)并購的發(fā)生。

一個典型的案例是北京華大九天科技股份有限公司（以下簡稱“華大九天”，301269）對芯和半導體科技（上海）股份有限公司（以下簡稱“芯和半導體”）的收購，2025年3月17日：發(fā)端于國內(nèi)最早的純芯片設計機構/公司北京集成電路設計中心/北京中電華大電子設計有限責任公司（以下簡稱“華大電子”）的華大九天公布了該收購意向并進行了停牌。

2025年7月9日，華大九天發(fā)布公告，終止擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購芯和半導體100%股權的重大資產(chǎn)重組，原因是交易各方未就核心條款達成一致。芯和半導體與華大九天類似，也開發(fā)和銷售集成電路自動設計（EDA）工具，從射頻器件仿真工具起家，后率先推出Chiplets等先進封裝EDA工具并形成技術優(yōu)勢。2024年，芯和半導體營收2.65億元、凈利潤4812.82萬元，雖規(guī)模不大，但華大九天原計劃通過收購補全其系統(tǒng)級EDA解決方案能力。

隨著這起并購被終止，映射出了IPO重啟對半導體行業(yè)的收并購已經(jīng)產(chǎn)生了較大的影響；近期芯和半導體及其輔導券商中信證券向上海證監(jiān)局提交輔導工作完成報告，在獨立IPO的道路向前又邁進了一大步。因為國內(nèi)集成電路設計行業(yè)離不開自主可控的EDA工具，再加上芯和半導體產(chǎn)品創(chuàng)新性和盈利能力俱佳，應當是投資者歡迎的標的。

與上述交易類似，在思瑞浦微電子科技（蘇州）股份有限公司（以下簡稱“思瑞浦”）終止收購寧波奧拉半導體股份有限公司（以下簡稱“奧拉半導體”）的案例中，也隱隱可以看到IPO重啟帶來的影響：2025年12月9日，思瑞浦宣布終止以發(fā)行股份或支付現(xiàn)金方式收購奧拉股份86.12%股份。思瑞浦作為模擬芯片企業(yè)，原計劃通過收購國內(nèi)時鐘芯片領域內(nèi)的領先企業(yè)奧拉半導體，從而打造更加豐富的產(chǎn)品組合，但經(jīng)磋商后認為“實施重大資產(chǎn)重組的條件尚未完全成熟”，決定終止交易。

這次收購被終止，大概率與奧拉半導體的獨立IPO雄心有關。奧拉半導體與泰斗微電子是我國時頻領域近年來涌現(xiàn)的領先企業(yè)，時頻技術是現(xiàn)代網(wǎng)絡和電子系統(tǒng)的重要支撐技術。奧拉半導體利用微機電系統(tǒng)（MEMS）等技術開發(fā)高端鎖相環(huán)芯片并持續(xù)創(chuàng)新，有規(guī)模銷售收入與科創(chuàng)屬性；泰斗微電子擅長基于全球導航衛(wèi)星系統(tǒng)的高精度、高可靠性時間系統(tǒng)。管理層支持硬科技并重啟IPO后，會有更多時頻技術半導體公司尋找獨立上市機會，也會導致許多收并購事項將被進一步延遲。

2. 估值體系錯位

成功買賣公司或完成股權投資的關鍵是估值，資本市場無絕對估值體系，買方和賣方會從自認為合理的角度評估企業(yè)價值。例如，賣方常以營業(yè)收入、市場占有率或技術領先性為錨點，此前芯片設計企業(yè)一級市場融資常采用10倍市銷率（估值/銷售收入）。然而，國內(nèi)半導體尤其是芯片市場競爭激烈，收購方擔心標的公司變成“一代拳王”（靠一招鮮賺幾年錢在行業(yè)常見），這是談判無果的重要因素。

我們先來看一個更早的案例：2024年8月9日，蘇州納芯微電子股份有限公司（以下簡稱“納芯微”）發(fā)布公告，籌劃逾一年、擬以現(xiàn)金收購昆騰微電子股份有限公司（以下簡稱“昆騰微”）67.60%股份（整體估值不超過15億元）的收購計劃正式終止。公告表示：“外部市場環(huán)境變化導致交易各方未能達成最終共識”，核心還是如何進行動態(tài)估值這一并購領域的痛點。

再看江蘇帝奧微電子股份有限公司（以下簡稱“帝奧微”）終止收購榮湃半導體（上海）有限公司（以下簡稱“榮湃半導體”）案例：2025年12月6日，帝奧微終止對榮湃半導體100%股權的收購，原本雙方同屬高性能模擬芯片賽道，業(yè)務存在高度互補性，帝奧微擅長信號鏈和電源管理芯片，榮湃半導體則在隔離芯片領域率先實現(xiàn)國產(chǎn)化，但最終因“交易方案、價格及業(yè)績承諾等核心條款未達成一致”而擱淺。

分析兩起終止的收購可發(fā)現(xiàn)，在當前內(nèi)卷市場中，確定技術的價值和未來市場競爭的影響仍是難題，使雙方對標的估值分歧漸行漸大。這一矛盾在密集的終止案例中更突出：前幾年半導體行業(yè)是熱門投資方向，一級市場以“率先打破國外公司壟斷”和市銷率（P/S）推高創(chuàng)業(yè)公司估值。例如，雖帝奧微電子未公布交易價，但據(jù)傳榮湃半導體股東按其2024年2.3億元營收，以10倍左右市銷率提出25億元估值，而買方帝奧微按二級市場市盈率定價邏輯只給18億元，7億元估值差距致交易未達成。

那么在海外資本市場，25億元能買到什么樣的中國芯公司呢？比如香港上市的中電華大科技（00085.HK），它是央企中國電子信息產(chǎn)業(yè)集團（CEC）的海外上市平臺，全資持有北京中電華大電子設計有限公司。華大電子是國內(nèi)最早的芯片設計企業(yè)之一，華大九天曾是其EDA工具部門，后被CEC調入華大半導體獨立上市。

與榮湃半導體2024年業(yè)績相比，中電華大科技在2024年的營收為23.49億港元，凈利潤為5.88億港元，但該公司在2025年12月31日的年度收盤市值僅為26.12億港元，還不到25億元。據(jù)“華大電子”微信公眾號披露，2025年華大電子智能卡芯片年出貨超15億顆，應用覆蓋超180個國家和地區(qū)；NFC/eSIM芯片進入重點智能手機與穿戴產(chǎn)品客戶，出貨超千萬顆；安全MCU出貨超2億顆；車規(guī)安全芯片（SE）累計出貨量超過3000萬顆；該公司還主導和參與多項國家及行業(yè)標準制定。

中電華大科技（HK: 00085）全資子公司華大電子參與制定的標準（來源：“華大電子”微信公眾號）

中電華大科技超十億元營收、數(shù)億元利潤，市值卻僅為25億元左右，而一級市場中小企業(yè)估值高達十幾億甚至幾十億元，二級市場上有不少市值達幾十億甚至上百億市值且持續(xù)虧損的芯片設計企業(yè)，這些都給并購協(xié)商帶來新挑戰(zhàn)。據(jù)魏少軍教授在ICCAD-Expo 2025主題演講，芯片設計領域小微企業(yè)占比極高，超86.5%企業(yè)員工不足100人，產(chǎn)業(yè)“小、散、弱”結構導致標的資產(chǎn)質量參差不齊，也讓已上市、營收有限的公司在長期盈利能力上壓力巨大。

3. 行業(yè)不確定性

在2025年年底終止的幾起收并購交易中，盡管涉及半導體產(chǎn)業(yè)鏈多個環(huán)節(jié)，交易規(guī)模也各不相同，但這些終止案背后的一個重要原因也與行業(yè)環(huán)境或應用市場的快速變化緊密相關，市場份額和盈利能力確定性差；同時也跟收購方與標的公司分屬產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)或者不同領域，收購后跨領域發(fā)展面臨的管理挑戰(zhàn)相關；以及收購方自身盈利狀況不穩(wěn)定，也進一步影響了收并購的產(chǎn)生。

以湖南國科微電子股份有限公司（以下簡稱“國科微”）終止收購中芯集成電路（寧波）有限公司（以下簡稱“中芯寧波”）為例：2025年11月28日，采用無晶圓廠半導體公司商業(yè)模式的國科微宣布終止收購晶圓代工企業(yè)中芯寧波94.366%股權。中芯寧波專注于特色工藝代工，國科微原計劃通過此次交易，推動其在高端濾波器、MEMS特種工藝代工等領域的布局，拓展智能手機、智能網(wǎng)聯(lián)汽車等下游市場，但因“交易相關事項無法在預計時間內(nèi)達成一致”，經(jīng)審慎評估后終止。

12月9日，海光信息技術股份有限公司（以下簡稱“海光信息”）與曙光信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司（以下簡稱“中科曙光”）同步宣布終止換股吸收合并及配套募資計劃。該交易受“市場環(huán)境較籌劃之初發(fā)生較大變化”影響，最終因實施條件不成熟而終止，雙方表示后續(xù)仍將保持產(chǎn)業(yè)協(xié)同合作。實際上，雖然海光信息與中科曙光都間接或者直接與中國科學院計算所相關，且兩家公司在產(chǎn)業(yè)鏈上的協(xié)同效應較強，但是在兩家公司宣布開展合并計劃之后和終止合并之前，兩家公司的股價都出現(xiàn)了大幅的上漲，均被行業(yè)看成人工智能時代的重要算力芯片和解決方案提供商而影響了合并。

12月11日，安徽藍盾光電股份有限公司（以下簡稱“藍盾光電”）旗下安徽藍芯企業(yè)管理合伙企業(yè)（以下簡稱“藍芯管理”）終止以8000萬元現(xiàn)金收購珠海洛恒投資合伙企業(yè)（以下簡稱“珠海洛恒”）持有的上海星思半導體（以下簡稱“星思半導體”）部分股權（對應注冊資本78.28萬元）。其公告稱：但鑒于公司自身情況和星思半導體情況，為控制投入并減少對外投資對公司的影響，維護公司及全體股東尤其是中小股東的利益，綜合考慮各種相關因素，公司及藍芯合伙經(jīng)慎重考慮并與珠海洛恒共同商議后，決定終止本次交易。

比較有趣的是，藍盾光電隨機于12月25日宣布該公司及其子公司使用不超過4億元（含本數(shù)）閑置募集資金（含超募資金）和不超過1億元（含本數(shù)）閑置自有資金進行現(xiàn)金管理。不過現(xiàn)在大家也要打開思路和進行反思，現(xiàn)在A股上的中國芯公司很多都有大把大把的現(xiàn)金，是買理財?shù)氖找娓撸窟€是購買中電華大科技（僅用于舉例和分析，不作推薦）這種市盈率比A股同行低幾倍甚至幾十倍的中國芯企業(yè)的綜合收益更高？

因為通過資本紐帶和華大電子這樣的領先安全芯片企業(yè)成為合作伙伴，或許可以享受到該公司每年利潤以高達30%的比例分回來的紅利，在SoC設計中可以方便地購得其安全模塊IP，還可和華大電子在芯片合封及Chiplet上開展合作，在運營上利用華大電子的晶圓代工渠道，以及一旦中電華大科技股票進入港股通進一步得到潛在投資收益等優(yōu)點。當然，任何投資都有風險，但是大家都需要更多產(chǎn)業(yè)資源和發(fā)展機會，所以一定要用一項投資盡量去獲得多項回報。

12月12日，芯原微電子（上海）股份有限公司（以下簡稱“芯原股份”）終止發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買國內(nèi)RISC-V處理器IP企業(yè)芯來智融半導體科技（上海）有限公司（以下簡稱“芯來智融”）97.0070%股權的計劃。終止原因是“標的公司管理層、交易對方的核心訴求及關鍵事項，與市場環(huán)境、政策要求、公司和全體股東利益存在偏差”，芯原股份表示未來仍將深化與芯來智融的合作，強化RISC-V領域布局。

從前面案例可知，我國半導體行業(yè)受周期性波動影響，加上各細分賽道“內(nèi)卷式”慘烈競爭，多數(shù)廠商產(chǎn)品集中于中低端市場，這導致標的公司“業(yè)績承諾”不確定，收購方也面臨主營業(yè)務難盈利甚至虧損，最終雙方交易受阻。鑒于半導體行業(yè)競爭激烈、不確定性大，收并購公司或購買芯片產(chǎn)品時，關鍵在于看清并管理這些不確定性，北京華興萬邦管理有限公司總結了一些觀察方法和具體指標。比如，近年來我國以MCU為主控的嵌入式系統(tǒng)及相關芯片設計公司發(fā)展迅速，選擇MCU產(chǎn)品和了解提供商時，重要觀察方法是看其是否與IAR等全球性開發(fā)工具鏈方案提供商攜手合作，特別是這些芯片廠商在用于汽車電子、eVOTL和醫(yī)療電子等需功能安全性認證的MCU領域內(nèi)與IAR這樣的領先工具廠商的合作。

領先者聯(lián)盟：IAR與普華基礎軟件簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議深度賦能中國汽車電子產(chǎn)業(yè)

討論與展望：技術、規(guī)模與盈利

對于半導體產(chǎn)業(yè)，創(chuàng)新技術是核心資產(chǎn)，技術研發(fā)和保持領先要靠人和組織。為此，英偉達投資200多億美元收購Groq，攬入谷歌TPU芯片開發(fā)核心人物及Groq團隊。因此，半導體行業(yè)全球性人才爭奪戰(zhàn)，使人力成本快速上漲，人工智能尤其是邊緣AI技術的興起加速推高研發(fā)成本，更高的研發(fā)成本需更高毛利率或更大規(guī)模銷售來攤銷。但從產(chǎn)業(yè)基本面看，雖2025年芯片設計業(yè)銷售額預計達8357.3億元、同比增長29.4%，但產(chǎn)業(yè)“小、散、弱”結構未根本改變。

除了持續(xù)的技術創(chuàng)新能力，規(guī)模對于國內(nèi)芯片設計公司而言在今天就顯得越來越重要，做大、做強這個說法的確具有戰(zhàn)略意義。當然，并不是規(guī)模越大競爭力就越強，有的領先半導體企業(yè)也為了保持競爭力而做減法。例如在2021年4月‌，在全球具有巨大影響力的智能網(wǎng)聯(lián)芯片和解決方案提供商Silicon Labs（亦稱“芯科科技”）宣布：將其‌基礎設施和汽車業(yè)務（I&A）‌ 以‌27.5億美元‌的現(xiàn)金價格出售給Skyworks，該交易于‌2021年第三季度‌完成。如今芯科科技專注于物聯(lián)網(wǎng)和邊緣AI芯片，在藍牙等多個領域的無線SoC深受市場歡迎，這些SoC將高品質無線連接、MCU控制、邊緣AI加速和PSA等級4先進安全等功能集成在一顆芯片上，不僅支持了國內(nèi)系統(tǒng)廠商率先開發(fā)諸如連續(xù)血糖監(jiān)測儀（CGM）等產(chǎn)品，也成了支撐我國物聯(lián)網(wǎng)和端側AI設備公司出海的重要供應商。

Silicon Labs已經(jīng)成為物聯(lián)網(wǎng)連接領軍企業(yè)，Emanate采用其MG26多協(xié)議無線SoC和機器學習算法打造了醫(yī)院實時定位系統(tǒng)

由此看來，無論是有機快速增長還是通過收并購進行擴展，盈利也是重中之重的首要話題之一。雖然半導體行業(yè)由技術創(chuàng)新驅動，但是半導體市場依然逃不過市場學的規(guī)律，只不過更需要市場營銷創(chuàng)新和技術

新來共同支撐。一個很成功的案例是領先的可配置和定制化設計IP及驗證IP（VIP）提供商SmartDV Technologies，該公司不僅派出了大量的標準專家和有經(jīng)驗的工程師去參與重要行業(yè)標準制定，還開發(fā)了一種叫SmartComplier的系統(tǒng)用來生成了700多種覆蓋最新標準和協(xié)議的IP和VIP，并能用該系統(tǒng)根據(jù)客戶的需求定制IP和VIP，因而自2007年創(chuàng)立以來才在強手如林的全球半導體IP行業(yè)構筑了越來越強大的競爭力，并在國內(nèi)受到許多芯片設計公司甚至IP同行的歡迎。

從上面的產(chǎn)品目錄看到：“定制化、功能安全和生態(tài)合作”是SmartDV在全球IP市場中實現(xiàn)差異化和吸引客戶的重要方法

當然，半導體行業(yè)內(nèi)的差異化同樣也密切涉及市場營銷問題，或者大家說的應用生態(tài)能否支持的問題，不過作為一個技術驅動的行業(yè)，只要有足夠的創(chuàng)新還是能夠砍開一片市場。例如，在大家紛紛轉向Arm架構的時候，XMOS在全球首家推出了在一顆芯片上集成AI加速器、高性能DSP、控制MCU和靈活I/O的邊緣智能處理器xcore.ai系列，這些高性能、低延遲和低功耗的處理器可以根據(jù)客戶的需求進行定制，以適用于多樣化的邊緣AI場景，其最終可配置能夠完全通過軟件來打造，可用于消費電子、工業(yè)和汽車等眾多領域。

邊緣AI的機會越來越多，諸如XMOS的xcore.ai這樣的軟件定義AI SoC也是打破MCU紅海局面的方法

展望未來，半導體企業(yè)對外擴張的方式將呈現(xiàn)多元化和組合化，任何擴張行為都需要看到這種投資可能帶來的多項收益，要同時關注自身經(jīng)營風險以及標的帶來的風險，避免引發(fā)現(xiàn)金流緊張、商譽減值等連鎖反應。要在過程中成就最佳實踐，回歸商業(yè)本質才是首要的思考出發(fā)點，資本是擴大生態(tài)、獲取新技術、推動技術升級、促成市場規(guī)模化、建立更多元的流片渠道等發(fā)展途徑敲門磚，以在實際的推進過程中和在更多的應用場景中實現(xiàn)加速成長，從而推動我國半導體產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)高質量發(fā)展。