中國經濟必須重新平衡是普遍共識,但很少有人去深入研究轉型的代價.日本的經驗表明,即便是具有良好初衷的市場化變革亦可能種下泡沫化經濟的苦果.

　　中國不能永遠維持其現有經濟模式.目前經濟失衡程度可以說較上世紀80年代的日本更為嚴重,風險正在不斷地積聚.但與其冒進,不如漸進.大多數觀察家認為,極度寬松的貨幣政策是日本經濟泡沫的根源.但野村證券經濟學家木下智夫則認為,一些轉型的政策,比如急速調整日圓匯率,深化債券市場以及利率自由化等才是泡沫背後的基本原因.

　　現在中國面臨的挑戰與上世紀80年代的日本頗為相似.外國呼吁中國允許人民幣升值,因人民幣被低估為中國出口提供了額外幫助.他們還要求資本市場需承擔更重要角色,改變國內投資大多為國有銀行主導的狀況.

　　中國地產價格漲勢似乎比80年代的日本更為緩和.據野村數據,住房貸款僅占中國可支配收入的30%,而1989年日本則高達90%.但仍不乏值得警醒的信號.最近新增住房貸款創下新高.中國股市估值比日本當時低,市盈率僅為日本峰值的三分之一.股市市值也只相當于國內生產總值(GDP)的62%,遠低于1989年末日本的150%.但中國正在快速趕上,創業暴漲就是投機泛濫的表現.

　　另外,中國在等待出口好轉而努力提振經濟之際,采取了更為激進的貨幣寬松政策.中國今年貨幣供應量幾乎增長30%,是80年代日本的兩倍.因此,一旦中國出現泡沫的話,這個泡沫可能比日本吹得更大.

　　即便是亟需的經濟自由化和再平衡也可能導致資產價格飛漲.與中國情況類似,日本銀行過大,小公司難以獲得融資.因此發展公司債券市場,及鼓勵銀行更多地向小公司發放貸款被視作有益的變革.但政策制定者們低估了此舉對銀行的負面影響.在日本公司債券市場更具活力後,大公司發行成本低廉的可轉債,來償還銀行貸款.

　　由于日本金融機構缺乏其他營收來源,就開始積極發展小公司和消費者客戶.銀行向中小型公司和個人發放的貸款占貸款總量的比例,由80年代末的47%大增到90年代末的71%.由于對新客戶不夠了解,日本銀行壞賬開始增加.因各銀行努力彌補失去的商機,貸款標準因此降低,導致壞賬增加.這也非常可能在中國發生,中國為刺激內需,鼓勵消費者更多利用貸款.

　　此外,野村的木下還表示,日本利率市場化無異于"放一只貓進入鴿群",因銀行在利潤空間由于競爭被壓縮後被迫增發貸款.來自美國的壓力只是部分原因,日本政府也急于實現日圓國際化.而日圓國際化的前提條件之一就是由銀行自主決定存貸款利率.

　　中國可從中吸取的教訓在于,如果中國政府減少銀行業務量,就要允許銀行進入新的業務,比如證券承銷和經紀等,由此予以平衡.但這導致新的問題:證券公司的損失又如何彌補呢?怎麼防止無序競爭?這凸顯了中國問題的復雜性.

　　世界大都認為,中國存在變革過慢的風險,而不是過快.美國總統奧巴馬此次訪華或對中國領導層再一次發表類似言論.但如果沒有正確的系統,大規模改革將會引發災難.中國乃至世界各國,都應該從日本的錯誤中汲取教訓.