瑞士信貸董事總經理、亞洲區首席經濟分析師陶冬

中信證券首席宏觀分析師諸建芳

興業銀行資金營運中心首席經濟學家魯政委

中金公司首席經濟學家哈繼銘

　　今年兩會的記者見面會上，國務院總理溫家寶曾表示，對世界經濟，特別是美國經濟十分關注，而且深感憂慮的三件事是：美元不斷貶值，何時能夠見底？美國究竟會采取什么樣的貨幣政策？它的經濟走勢會走到什么地步？

　　始于去年的美國次貸危機，使得美國經濟進入衰退的可能性大大增加。近日美國公布的數據顯示，一季度美國GDP季調后年率增長0.6%，與去年四季度經濟增長率持平；美國4月芝加哥采購經理人指數為48.3，好于預期47.5，一定程度上緩解了市場對美國經濟陷入衰退的擔憂。但是，在宣布下調基準利率25基點至2.0%之后，美聯儲在隨后的會議聲明中提到，為了刺激經濟增長和維持物價穩定，美聯儲還將在必要時采取措施。有分析師指出，美聯儲中性的會議聲明增加了其未來貨幣政策的不確定性，令美元的中期反彈走勢更加撲朔迷離。今日圓桌就此進行深入解讀。

　　上海證券報：從美國近期公布的一季度數據來看，是否可以認為美國經濟已經進入衰退？如果是，如何形容目前衰退的程度？

　　陶冬：美國近期公布的一系列數據表明，美國經濟進入衰退的可能性很大，但是同時又是一個相對比較淺的衰退。從目前的消費信心、房地產市場、企業的現金流來看，衰退的深度未必有我們想象的那么強。我們的感覺是會比較淺但會拖得比較久的經濟放緩。至于會有多久，明年到底怎樣，還要看其他的因素。

　　哈繼銘：從技術上說，美國經濟還沒有進入衰退，因為一季度GDP還是0.6%的增長，但是我們看到，其中0.8是由于庫存的增加所貢獻的，也就是說，扣除庫存增加因素，GDP增速是-0.2%。

　　不久前美國公布的數據顯示，3月份新屋開工數跌破100萬套，較2006年初的高峰期已經累積下降了60%。歷史上凡新屋開工數跌幅如此之大，美國經濟都難逃衰退。作為房地產市場的領先指標，跌勢難止的新屋開工數預示著房價調整遠遠還沒有結束。而新屋開工的急劇下跌也預示著住房投資的大幅縮水，將繼續拖累整體經濟。

　　上海證券報：接下來美國經濟的走勢將會如何？它企穩的關鍵又在哪里？

　　魯政委：年內未來季度中，美國經濟可能進入一種增長率介入-0.5%至0.3%之間的溫和衰退。由于金融機構特別是銀行收縮資產負債表的總體政策不會在年內發生根本改變，偏緊的信貸條件年內不會發生改變，實體經濟反彈很難實現。美國經濟企穩的關鍵：只有房地產市場和其他金融市場走穩、企業融資條件有所改善之后，美國經濟才能企穩。

　　陶冬：美國這一輪經濟危機實際是一個金融市場危機，當銀行信心有所恢復，這一輪危機的急性暴發期可能也就已經過去。什么情況下銀行信心可以恢復？我認為是銀行對壞賬的黑洞大概有個數，銀行的資本充足率開始回升。如果能夠做到這一點，我相信美國經濟可能就見底了。

　　但目前美國經濟是不是已經見底？我看未必。目前次貸危機實際上出現了兩次比較大的波動，去年底四季度，基本上是拆借市場資金斷流，銀行之間的互相不信任帶來的一次資金恐慌。今年一季度是第二輪，它是以投資銀行、對沖基金信貸環境急劇惡化，不得不降低杠桿，拋售手中的籌碼帶來的金融市場的調整。但是，次貸危機可能不只這兩個。美國次貸危機的溫床——房地產市場的調整并不完全，銀行對他的撇賬也不完整。可能會由于美國房地產出現更大的事情導致投資銀行出現更大的撇賬，我覺得這個可能性是存在的。
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上海證券報：美國經濟進入衰退會對中國出口甚至是中國經濟的影響到底有多大？

　　哈繼銘：不管美國GDP的增長是正還是負，他的內需增長都是負的，對中國的影響主要是看這塊，中國對美國的出口會進一步的回落。同時美國的出口增長比較快，對中國這樣的一個經濟來說不是好消息，因為他的出口增長快會擠占其他的像歐洲、日本這樣的全球出口市場，因為美元在貶值，它的產品更加具有競爭力。而且日本和德國的一些領先指標都顯示經濟會下滑，最近日本和歐央行也都把經濟增速的預測下調。這個對中國會產生一個全球效應，本來美國的經濟下降會對中國的出口需求造成回落影響，同時他還影響其他的經濟，而這些經濟原先從中國的進口還是比較強勁的。

　　而我們自己的投資和出口密切相關，我們的出口占GDP的40%，很多投資都是出口企業投的，出口一旦受阻，到了2009年也會有一個比較明顯的回落。

　　但是美國數據里面也有一些對中國短期內看來有利的。美國不會大幅減息了，這樣有利于美元趨穩甚至是出現短期的反彈，最近我們也看到美元兌歐元到了最近五個星期的最高水平。美元反彈最終會影響到大宗商品的價格，因為大宗商品是以美元定價，美元走強之后大總商品價格有望回落。這可能在一定程度上降低人們對下半年通脹的一個預期。

　　諸建芳：根據我們的研究，美國經濟變化對中國出口還是有顯著的影響，美國GDP增長率每增加(或減少)1%，將導致中國對美國出口增加(或減少)6.08%。美國經濟變動對機電行業影響最大，對賤金屬及其制品、車輛、航空器、船舶及有關運輸設備的影響也較大，而對鞋、帽、傘類行業影響相對較小。

　　上海證券報：對下階段美元走勢，各位持何種看法？有觀點認為美元有望年底企穩回升，如何看待這個觀點？

　　諸建芳：接近年底美元可能出現反轉走勢。這主要基于兩方面的原因，一是預計美國經濟年末見底，明年復蘇，經濟基本面從預期上支持美元走強；二是政治周期因素，11月份美國大選，政府更迭，無論是共和黨還是民主黨入主白宮，布什的現行政策都將做出調整，如果民主黨上臺，那么政策調整會更多，削減“雙赤字”(財政赤字和貿易赤字)，主張強勢美元等，促使國際資本重新流向美國，促進美國經濟復蘇、美元走強。如果美元反轉，石油、黃金、礦產品等價格將隨之回落，全球通脹壓力減輕，但在年底之前，美元仍將弱勢，中國等新興國家將繼續輸入型通脹之苦。

　　陶冬：我相信，美元已進入拐點狀態。美國利率與歐洲利率預期上的此消彼長，以及美國經濟與歐洲經濟增長上的此消彼長，已經為美元筑底。如果在今后一段時期再爆出次貸新風暴，不排除美元還有一跌。不過如果沒有大的動蕩，則美元接近七年的貶值周期可能就此結束。這個過程如果確認，利好美元資產，利好新興市場股市，利好套利交易。
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　　魯政委：美元很可能在第四季度出現階段性反彈，然后根據美國數據情況反復震蕩。美元第四季度可能反彈的主要依據有：

　　第一，美國與其它經濟體降息步調的錯位，刺激美元走強。第二，海外資金大規模赴美入市抄底，刺激美元走強。第三，機構超賣美元后的回補，有利美元走強。

　　上海證券報：從去年以來，美聯儲已連續降息多次，但在降息的同時，美國的通脹問題也不容忽視，美聯儲是否還有繼續降息的空間？這個空間又有多大？

　　魯政委：在4月30日連續降息25個百分點之后，聯邦基金利率達到2.0%。我們認為，聯儲仍有繼續降息空間，最低可將聯邦基金利率下調到0.5%左右。由于空間越來越窄，減息工具越來越珍貴，這意味著今后降息步伐將不得不放緩，在通脹壓力略有加大時，則可能出現暫停降息的情況。

　　陶冬：美聯儲正面臨一個兩難的選擇，經濟在放緩，金融市場在著火，通脹卻在上升，央行面臨滯脹的局面。這個在很大程度上對美國貨幣政策是個掣肘。并且這個問題不僅美國有，歐洲也有，日本也有，中國也有。但是各國對此的處理方法不同。美聯儲明顯是先治理經濟，先穩定市場，回過頭來再關注通脹問題，這也就是聯儲為什么大幅減息。聯儲減不減息最終不是取決于美國通脹問題有多大，而是美國金融市場是不是會爆出新的恐慌性拋售。如果金融市場在今后幾個月穩定下來，如果經濟增長的風險減少，美國經濟的走勢像我們剛才所講的，一個比較淺但是比較長的經濟放緩的話，我們相信聯儲停止減息已經不遠了。

　　上海證券報：在美國經濟進入衰退，美元不斷貶值，美聯儲持續降息的背景下，中國的貨幣政策應該如何選擇？有何好的政策建議？

　　魯政委：總的原則是，密切關注國內外經濟形勢變化，注意政策設計的前瞻性和可逆性，始終為政策預留靈活性空間，采取小幅、低頻操作模式(這是為觀察形式形勢變化留出時間)。

　　在當前，應當繼續以平和方式收緊流動性(在手段上，應更多依靠市場化的公開市場操作)，特別在市場情緒微妙時避免采取高舉高打方式。同時，避免繼續加息。

　　高度關注出現美元反彈時的金融風險。當前引導外匯資金流入政策的設計，應當充分考慮一朝外匯大幅流出時的貨幣金融風險，預留必要的可逆性；政策還應著力引導國內經濟主體改變匯改以來形成的人民幣“只會升不會貶”的思維定勢，避免美元反彈時貨幣錯配誘發的風險。

　　哈繼銘：通脹是當前中國經濟面臨的主要問題，但是我們認為，雖然通脹形勢嚴峻，中國卻未必需要加息。我們看了64個新興市場經濟最近的通脹情況以及他們的應對貨幣政策，發現有一半左右的國家加息，另一半沒有加息甚至是減息，而且加息和這些國家的通脹不是負相關，不是加了息通脹就下來，相反還有一些正相關，加息之后通脹還上去，因為這種通脹大量是輸入型通脹，原材料價格的上升，這個時候加息之后財務成本也提高了，導致這些國家的通脹壓力更大。也有一些是因為加息之后有更多的熱錢流入，使得它們的貨幣供給加快，進一步推高通脹。

　　另外一個是匯率升值，64個國家中有80%以上采用了升值來抵御通脹，升值升得越快的國家通脹相對越小，我覺得這種通脹更好的應對方法是升值而不是加息。