從山西來看，不同煤種坑口價格呈現全面上漲態勢。在動力煤方面，山西大同地區發熱量6000大卡以上的動力煤價格，由3月10日的380元/噸上漲到3月20日的410元/噸，10天上漲30元/噸，漲幅高達7.9%；與去年同期相比，上漲156元/噸，漲幅為61.4%。 

　　 其他動力煤產區左云、朔州、寧武等地煤價在3月10日至3月20日期間漲幅分別為7.5%、3.3%、7.4%。 

　　 煉焦煤價格一改前期較為平穩的走勢，呈現大幅上漲態勢，且漲幅要高于動力煤。從山西中部主要煉焦煤產地價格看，古交地區2號煉焦煤由3月10的670元/噸上漲到3月20日的760元/噸，10天漲幅高達13.4%，而與去年同期相比，上漲410元/噸，漲幅高達117%。其他煉焦煤產地太原、柳林、洪洞煤價在3月10日至3月20日的漲幅分別為14.3%、6.4%、12.8%。 

　　 三大煤種中，無煙煤的上漲幅度略低于煉焦煤和動力煤，山西陽泉洗中塊由3月10日的600元/噸上漲到3月20日的630元/噸，漲幅為5%，較去年同期上漲105元/噸，漲幅為20%。其他無煙煤產區晉城、陽城、高平煤炭價格上漲幅度分別為3.1%、2.7%、2.6%。 

　　 除了山西省之外，全國其他產煤省份3月以來煤炭價格總體也保持上漲態勢。其中，華北地區河北南部動力煤上漲10%左右，優質無煙煤上漲12%左右；東北地區煉焦煤價格上漲10%左右；西北地區內蒙古烏海地區12級主焦精煤價格較2月底上漲50元/噸；西南地區貴州六盤水地區10級主焦精煤價格漲幅在5%左右。 

　　 秦皇島港煤價同比上漲31% 

　　 3月份中旬以來，盡管隨著消費淡季的到來以及煤炭供應的回升，秦皇島港動力煤價格呈現繼續回落態勢，但正如我們之前所預期的那樣，煤炭價格回落幅度以及速度均低于往年，繼續表現出強勢特征。 

　　 以秦皇島港發熱量在6000大卡以上的大同優混為例，截止到3月24日，為640元/噸，較2月11日的歷史最高位660元/噸下跌20元/噸，跌幅僅為3%，而與去年同期相比，上漲155元/噸，漲幅高達31.3%。通過與往年淡季月份價格走勢比較，我們發現，無論從回落幅度還是速度上看，煤炭價格表現均好于往年。 

　　 值得指出的是，隨著近期山西等地煤炭坑口價格的大幅上漲，預計未來將會逐漸傳導至中轉地，對中轉地煤炭價格形成有力支撐，因此，中轉地煤炭價格淡季表現將會繼續好于往年。同時，我們預計，中轉地煤炭價格上漲的拐點也有望早于往年。綜合分析，我們依然維持秦皇島動力煤價格全年上漲20%以上的預測。 

　　 加強安全治理延續行業景氣 

　　 在接下來的一段時期，在國有煤礦產量由春節期間的超負荷生產狀態逐步向正常水平回歸的背景下，滿足未來煤炭需求增長的主要供應來源將是鄉鎮煤礦產量的恢復。但從鄉鎮煤礦復產進度來看，安全問題依然是制約其產量釋放的最主要因素。尤其是，近兩個月來，小煤礦安全事故呈現大幅上升的態勢，而從發生事故的主體來看，與以往不同，證照齊全的合法煤礦則占據事故主體的絕大多數。安全事故的這一變化使得政府對小煤礦安全治理將會繼續加強，從而對小煤礦的產能釋放繼續形成壓制。從各個產煤省份目前情況來看，近期對小煤礦的安全治理力度呈現逐漸加大的趨勢。其中，黑龍江鶴崗、雞西發生礦難后，當地政府采用了對當地所有煤礦停產整頓的治理方式，從而導致了黑龍江煉焦煤價格的大幅上漲。 

　　 從長期看，由于鄉鎮煤礦目前仍然占據全國煤炭產量的38%，而其安全事故又具有不可避免性，因此，鄉鎮煤礦現有產量在未來難以大幅增長。而在新建項目上，由于政府已經停止了2007-2008年的探礦權審批，且各地方政府也大幅提高建設門檻，因此，新建項目對未來鄉鎮煤礦產量增長將會非常有限。總體看，煤炭供應結構的這一特征，使得未來總體供求將會保持偏緊態勢，行業景氣有望得到延續。

　　需求增長、供應偏緊是主因 

　　 對于前期市場所擔心的，煤炭價格在春節后將會隨著鄉鎮煤礦的復產而下跌的擔憂，我們認為春節前后煤炭價格的強勢表現，并不是僅由鄉鎮煤礦大面積關停導致，而是有著堅實的供求基本面的支撐，同時認為煤炭價格不會大幅回落。我們判斷的主要依據在于：春節后，在鄉鎮煤礦產量恢復的同時，此前因天氣因素而被壓制的下游電力、鋼鐵等行業產能則同步恢復，整體供求依然保持平衡態勢；安全治理整頓對鄉鎮煤礦產能釋放繼續形成抑制；國有煤礦由春節期間超負荷生產向正常生產水平的回歸，國有煤礦產量將呈現下降趨勢。 

　　 3月份以來煤炭價格的上漲以及2月份的宏觀及行業數據印證了我們前期的觀點。 

　　 從2月份的中國宏觀經濟數據來看，盡管出口增速出現大幅下滑，但固定資產投資依然保持了24.3%同比增長，其中，房地產投資同比增速高達32.9%。 

　　 固定資產投資的高增長帶動了煤炭主要下游行業仍然保持了較快發展，帶動煤炭需求大幅上升。分行業來看，2月份火力發電量為2030億千瓦時，同比增長14.2%，1-2月份，火力發電量累計4527億千瓦時，同比增長10.7%；2月份，焦碳產量為2571萬噸，同比增長13.5%；粗鋼產量為3888萬噸，同比增長7%；平板玻璃產量為4215萬重量箱，同比增長15.2%。 
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　　 在需求快速增長的同時，供應方面則呈現增速下降的態勢，其中，國有煤礦成為滿足需求的主要供應來源。2月份，全國煤炭產量為1.38億噸，同比增長1641萬噸，增幅為13.5%。其中，國有重點煤礦、地方煤礦、鄉鎮煤礦產量分別為11054萬噸、2069萬噸、663萬噸，同比分別增長15.9%、6.1%、0.5%。國有重點煤礦、地方煤礦、鄉鎮煤礦產量占比分別為80.1%、15%、4.8%。從增量占比看，國有煤礦占據供應增量來源的93%。 

　　 從1-2月份累計數據看，全國煤炭產量為3.15億噸，同比增長7.5%，較2007年全年8.2%回落0.7個百分點，增速呈現回落態勢。 

　　 綜合來看，2月份，煤炭需求的大幅增長與供應增速的下降共同導致了煤炭價格的大幅度上漲，煤炭價格的上漲有著堅實的供求基本面的支撐。 

　　 對于未來一段時期煤炭供應的趨勢，值得指出的是，由于2月份國有煤礦是在超負荷生產的狀態下進行生產的，因此，從某種程度上可以認為，國有煤礦目前1.1億噸的月度產量可以看作是國有煤礦短期內的極限產能。因此，如果未來沒有新增產能釋放，基于去年基數逐月提高的原因，國有煤礦產量在未來幾個月的增速將會呈現逐步降低的趨勢。而且，鑒于安全問題，其本身嚴重超負荷生產的狀態也是難以持續的。在新建項目方面，根據煤炭上市公司新建項目進度預測，未來幾個月全國國有重點煤礦產能釋放情況也并不容樂觀。 

　　 國際煤炭合同價格將大幅上漲 

　　 受港口擁擠現象好轉以及天氣好轉等多重因素影響，國際煤炭價格近期小幅回落。截止到3月20日，澳大利亞動力煤現貨價格為125.75美元/噸，較3月6日的131.55美元/噸下跌5.5美元/噸，跌幅為4.4%，較去年同期上漲71美元/噸，漲幅依然高達133%。 

　　 從目前澳大利亞和日本談判進展來看，2008財年動力煤合同價格有望達到130美元/噸。而根據往年情況，基于運距短的地理位置優勢，中國煤炭出口價格將會略高于日澳達成的合同價格。在國內上市公司中，中國神華(601088.SS)、中煤能源(601898.SS)等將從中受益。 

　　 公司行業點評 

　　 綜上所述，我們對煤炭行業維持"看好"投資評級，維持中國神華、平煤天安、西山煤電"買入"評級。 

　　 近期跟隨大盤持續調整，煤炭股估值中樞繼續下移，截止到2008年3月24日，12家重點煤炭公司2008年平均動態市盈率降至25.6倍，2009年動態市盈率為22.4倍。一些重點煤炭公司，比如平煤天安2008年動態市盈率已經降至23倍，2009年動態市盈率降至20倍；中國神華2009年動態市盈率則降至22.5倍。 

　　 考慮到行業景氣的延續，以及估值進入合理區域，我們維持對行業"看好"的投資評級。在公司層面，維持短期受益出口價格大幅上漲、資產注入預期明確的動力煤龍頭中國神華（601088）以及價值重估空間大，估值偏低的煉焦煤龍頭公司平煤天安（601006.SS）、西山煤電(000983.SZ)"買入"投資評級。